北𱊻񀙓日电(记者 赵方园)一度被冠以“烧钱一哥”的A股创新药龙头百济神州，终于�年迎来了历史性转折。

　　近期，百济神州发�年度业绩快报，报告期内实现营业总收�.05亿元，同比增�.4%；归属于上市公司股东的净利�.22亿元。而�年同期，公司亏�.78亿元。

　　这是百济神州成立十六年以来首次实现全年盈利。

　　然而，在业绩快报发布前后，其港股、A股及美股股价接连重挫，市值蒸发显著。当“扭亏为盈”的利好出尽，市场究竟在担忧什么？

　　盈利背后的隐忧

　　根据公告，2025年百济神州扭亏为盈主要得益于产品收入的强劲驱动——全年产品收入�.70亿元，占总营收�.9%。

　　其中，核心产品BTK抑制剂泽布替尼(商品名：百悦泽)全球销售额�.67亿元，同比增�.8%；抗 PD-1药物替雷利珠单抗(商品名：百泽安)全球销售�.97亿元，同比增�.6%；来自安进公司授权许可产品的销售额�.71亿元，同比增�.6%。

　　在此之前，百济神州已累计投入研发费用�亿元，其�年单年研发支出�.4亿元。随着商业化收入规模扩大，2025年全年研发费用�.5亿元，同比增�%，研发支出占营收比例从上年同期�.1%收窄�.4%，经营性亏损局面得以扭转。

　　然而，资本市场却给出了截然不同的解读。在业绩快报发布前后，百济神州在美股、A股、港股三地遭遇齐跌。

　　百济神州公布业绩后的首个交易日(2�日)，港股重𽾷.16%，随后三个交易日续跌񘜹%，截񑎁񀙓日收盘，市值已跌�亿港元；A股同步承压，26日下񘧽.65%后，随后三个交易日继续下探，累计跌幅�%，截񑎁񀙓日报�.99元/股。美股市场同样未能幸免，�日震荡下行后，26日大幅杀񘨀.48%，此后股价持续走低，截񑎁񀙒日收盘，报�.36美元/股。

　　穿透华丽数据的背后，市场的担忧或藏在季度波动中。

　　从单季度数据看，若以全年净利润及前三季度数据推算，其第四季度归母净利润约𰹆.84亿元，较第三季度񊄮.89亿元大幅下滑。

　　如果说季度盈利波动尚可归因于阶段性因素，那么百济神州抛出�年营收预测，则触发了市场对其成长性的深度担忧。

　　根据公告，百济神州预�年营收�亿元-450亿元，营收增速�.12%-17.79%，��.4%的增幅相比近乎腰斩。这也让市场不得不重新审视：百济神州的高增长故事，是否已接近尾声？

　　单一产品依赖

　　百济神州的盈利答卷，与核心产品百悦泽的持续放量直接相关。

　　作为公司的“现金牛”产品，百悦泽为百济神州的整体业绩贡献了超过七成的收入。截�年，百悦泽已在全球超�个市场获批，构建起覆盖美国、欧洲、中国的全球化商业网络。

　　然而，尽管百悦�.8%的增速在行业内依然可观，但�年(139%)、2024年(106%)的翻倍式增长相比，放缓趋势明显。

　　具体来看，其在很大程度上受制于核心市场美国的增长失速。

　　数据显示，2025年百悦泽在美国市场的销售额�.06亿元，同比增�.5%，相�年高�.5%的同比增幅，已然腰斩；欧洲销售额�.65亿元，同比增�.4%，2024年同期增速则�.4%；中国市场保�.1%的增速，�.72亿元。

　　这一收入结构揭示出百济神州的两大依赖风险：一是对单一产品的过度依赖(百悦泽占比�%)，二是对单一市场的过度依赖(美国市场约占百悦泽收�%)。这种“单品依赖”的业务结构，让公司的经营命运完全绑定在一款产品之上，风险高度集中。

　　更大的挑战来自外部环境的双重挤压。百悦泽在美国的最大竞争对手——艾伯维的伊布替尼，已在第二轮美国版“医保谈判”中被纳入降价名单，最低降幅�%，并�𻂉񀙑日起实施。

　　与此同时，仿制药大军正在逼近。第一代BTK抑制剂伊布替尼的美国核心专利将�年到期，欧洲专利到期时间集中�年�年。

　　在国内市场，已有仿制药获批。今𻂉月，国家药品监督管理局公布，齐鲁制药成功获得伊布替尼片仿制药的批准，标志着国内首款伊布替尼片剂仿制药的诞生。仿制药的涌入将彻底拉低BTK抑制剂的价格体系。

　　随着BTK抑制剂赛道竞争加剧及新一代疗法涌现，百悦泽维持高增长的难度或将不断加大。

　　第二增长曲线何在？

　　百济神州的第二大单品抗 PD-1药物替雷利珠单抗(百泽安)也同样面临严峻挑战。在国内，PD-1赛道的竞争早已白热化，增长空间日趋收窄。

　　继百悦泽、百泽安之后，公司接力棒在哪？

　　百济神州表示，其自主研发索托克拉片(百悦达)已在中国获批上市，并获得美国食品药品监督管理局(FDA)优先审评资格，用于治疗R/R MCL成人患者，公司也已在欧盟递交上市许可申请。

　　2026年上半年FDA将就R/R MCL作出监管决定，有望成为公司下一个核心商业化产品。

　　在血液肿瘤领域，公司已完成百悦达®联合百悦泽®作为固定疗程方案对比阿可替尼联合维奈克拉用于治疗初治CLL成人患者񊄫期试验首例受试者入组。

　　�年美股上市至今，百济神州通过“美股+港股+A股”三地上市，累计融资�亿元，为其跨越长达十余年的亏损期提供了资金基础。2023年，公司经营活动现金流首次转正；2025年实现年度净利润，标志着其不再依赖持续外部输血维持运营。

　　盈利只是一个新的起点，百济神州要解决的是如何创造“下一个百悦泽”。毕竟，资本市场看重的，是未来的增长曲线。(完)

【编辑:付子豪】